Argentina: La semana de un vistazo

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Editorial: Reestructuración de la deuda local en marcha, la deuda externa sigue estancada

El pasado viernes el ejecutivo presentó el proyecto de ley para reestructurar la deuda en dólares bajo la ley local. Se trata de un paso en la dirección correcta porque también cumple la promesa de igualar las condiciones de la propuesta hecha a los inversores con bonos de derecho extranjero. El menú de bonos es idéntico, pero lógicamente los nuevos valores se emitirán de acuerdo con la legislación local. Los intereses vencidos hasta la fecha de emisión también se acreditarán a quienes acepten la propuesta en la primera ronda.

Hay un enfoque de zanahoria y palo para maximizar la aceptación. De todos modos, las alternativas para aquellos que no aceptan no son muy prometedoras, por lo que esperamos una alta participación. Por un lado, el proyecto de ley dice que aquellos que no ingresen al swap continuarán siendo re-perfilados y no se les pagará nada hasta el 31 de diciembre de 2021. Por otro lado, aquellos que acepten la propuesta tendrán una cláusula RUFO (derechos sobre ofertas futuras) de modo que si los tenedores de bonos extranjeros obtienen un mejor trato, se extenderá a los inversores locales. Otra característica es que los tenedores de bonos de la ley local pueden optar por convertir sus activos a pesos mediante la conversión de sus bonos en dólares en Boncer 26 y Boncer 28 (papel vinculado a la inflación). Por el momento, creemos que esta alternativa tendrá poca aceptación.

El mercado reaccionó a las noticias con un pequeño aumento, lo que significa que gran parte de esta información ya estaba incluida en los precios de los bonos. La pregunta del millón de dólares es cuánto más deberían rendir los bonos de derecho local que los de derecho extranjero. Nuestra opinión es que este rendimiento debe situarse entre 150 y 200 puntos básicos. Si fuera menos que esto, todavía habría espacio para que estos bonos subieran. Tomando el convenio del 10% para los bonos de derecho extranjero, deberíamos considerar el 11,5% o 12% como rendimiento de salida para estos bonos.

Esta permuta cubre aproximadamente USD 41.600 millones de deuda nominal. La cifra cayó en USD 4 mil millones después de que el Tesoro intercambiara Letes y otros valores dolarizados por Boncer 2023 y 2024 el viernes, operación que tomó el mercado por sorpresa debido a su magnitud. Estimamos que, además de una buena acogida por parte del sector privado, el sector público tomó una parte importante. En lo que va del año, más de 8 mil millones de dólares de deuda pública bajo la ley local se han convertido en pesos. En las subastas que comienzan en agosto, algunos de los avances realizados con el llamado «Pimco Bond» retroceden.

Desde una perspectiva macro, resolver este problema es positivo. En primer lugar, aclara una incertidumbre persistente. En segundo lugar, genera algunos ingresos para los inversionistas argentinos, que poseen la mayoría de estos valores. En tercer lugar, en la dinámica política actual, la propuesta es un paso hacia la moderación que exige la comunidad empresarial.

Sin embargo, en Argentina siempre es un paso adelante y un paso atrás. En su entrevista con el Financial Times, el presidente Alberto Fernández señaló que no cree en los planes económicos. Su dicho también fue enfático al afirmar que no habrá más ofertas de deuda. Al mismo tiempo, el Ministro Guzmán dijo que si se rechazaba la oferta, Argentina procedería directamente a una negociación con el FMI. Como era de esperar, estas declaraciones reducen el deseo de deuda de Argentina, porque aumentan el rendimiento de salida. Tal vez son sólo tácticas de negociación para asustar a los tenedores de bonos, pero es un poco como bailar en la cubierta del Titanic.

Mientras tanto, la reestructuración externa sigue en curso. Ayer se anunció que los 3 grupos de tenedores de bonos se han unido. Esto puede tener un lado positivo en términos de facilitar tener un solo contacto para reducir los costos de transacción. Pero, dado que los tres grupos juntos tienen un poder de bloqueo, parece que Argentina va a tener que volver a mejorar la propuesta económica, en contra de lo que han dicho el Ministro y el Presidente. Sin embargo, seguimos siendo optimistas con respecto a la liquidación, ya que la diferencia en el valor actual neto no supera los 3 USD.

Lo que va a pasar esta semana...

• El Ministerio de Economía debería publicar hoy el informe fiscal de junio. Estimamos que el déficit primario supera los 300.000 millones de ARS, debido en parte a las medidas adoptadas para hacer frente a la pandemia, y también a la fuerte disminución de los ingresos fiscales

• También hoy, el INDEC liberará la cuenta de generación de ingresos del primer trimestre de 2020. En otras palabras, sabremos cómo se dividió el ingreso entre trabajadores asalariados, trabajadores autónomos y empresarios.

• La EMAE de mayo se estrenará el miércoles 22. Veremos cuánta actividad se recuperó de los desplomos de abril. Esta cifra probablemente estará alrededor del +9% m/m ajustado estacionalmente, pero los cierres de actividad hacen que el cálculo sea muy impreciso.

• El jueves 23 de mayo se darán a conocer las ventas de supermercados y centros comerciales. La atención se centra en los supermercados, ya que la mayoría de los centros comerciales permanecieron cerrados.

Liquidez en Pesos sigue siendo alta

- En lo que va de julio, continúa la tendencia de crecimiento de la liquidez bancaria, a pesar de que el Banco Central busca fomentar un aumento del crédito subsidiado al sector privado

- Hay un efecto estacional debido al pago de bonos de mitad de año, pero la verdad es que los depósitos han estado creciendo fuertemente en términos mensuales desde abril pasado

- El exceso de liquidez sigue ejerciendo presión sobre los tipos de interés, que estarían muy por debajo de los niveles actuales si no fuera por la regulación del banco central

En lo que va de julio, la tendencia de crecimiento de la liquidez de los bancos continúa, a pesar de los esfuerzos del Banco Central por fomentar un aumento del crédito subsidiado al sector privado. En parte, el pago de bonificaciones a mediados de año tiene un efecto estacional, pero lo cierto es que los depósitos han estado creciendo fuertemente en términos mensuales desde el pasado mes de abril, principalmente debido a la ayuda gubernamental al sector privado a través del IFE (Ingreso de Emergencia Familiar), que ha promovido el uso bancario para facilitar la recaudación.

Como resultado, los depósitos en peso han aumentado 8,4% en julio respecto al promedio del mes anterior, impulsado por el crecimiento de las cuentas de ahorro que son 13,3% más altos que en junio. Los depósitos a plazo siguieron aumentando y en lo que va de mes han crecido 7.8%. En términos anuales, los depósitos en peso del sector privado continuaron acelerándose, pasando del 79% el mes pasado al 85% actualmente.

En cuanto al crédito, aumentó un 3,9% en la primera mitad del mes, liderado por préstamos de consumo (5,6%), mientras que los préstamos comerciales crecieron un 3,1% y los préstamos inmobiliarios siguieron rezagados (0,9%). La mayor parte de los préstamos subvencionados se concentró en abril y disminuyó en los meses siguientes. En términos anuales, el crédito aumentó la mitad que los depósitos. Así, creció 44,5% anual en junio y hasta ahora en julio se aceleró en el margen (47,4%).

El exceso de liquidez sigue ejerciendo presión sobre los tipos de interés, que estarían muy por debajo de los niveles actuales si no fuera por la regulación del banco central. En este contexto, los tipos de interés de los depósitos a plazo siguen estando cerca del límite mínimo fijado por el banco central en el 30%, mientras que los tipos cortos siguen siendo inferiores al 19% fijado para los repos inversos de 1 día.

Inflación acelerada 2,2% en junio

- Impulsada por la mayor apertura de la economía, la inflación nacional fue de 2,2% en junio, frente al 1,5% registrado en los dos meses anteriores

- En particular, la inflación básica fue del 2,3% y la inflación estacional del 4,8%, mientras que los precios regulados solo aumentaron un 0,8% m/m

- La inflación en alimentos y bebidas se aceleró ligeramente del 0,7% en mayo al 1,0%

- En términos interanuales, la inflación nacional se moderó al 42,8%, mientras que en lo que va del año la inflación acumulada asciende al 13,6%

El bloqueo continuó relajándose en junio tanto en el Área Metropolitana de Buenos Aires (AMBA) como en el interior del país, y varias industrias y empresas reanudaron sus actividades. La inflación aumentó parcialmente debido a un efecto de arrastre a partir de mayo. Además, el aumento medio del 2,7% en el dólar debe haber sido un factor y, en tercer lugar, la apertura de nuevas actividades previamente afectadas por el bloqueo generó un nuevo conjunto de precios. Sin embargo, la demanda está lejos de ser boyante para validar un mayor salto de precios.

Además, la ampliación del programa de tope de precios mantuvo baja la inflación en la categoría «Alimentos y Bebidas No Alcohólicas», la que tiene el peso más alto en el indicador general. Otro factor que contribuyó también a la aceleración del registro mensual fue la nueva regulación del CB que obliga a los importadores a utilizar los dólares que han declarado para hacer sus pagos en lugar de acceder al mercado FX, aumentando la importancia del tipo de cambio paralelo como precio de referencia, aumento de los costos de reabastecimiento.

En efecto, el IPC nacional elaborado por el INDEC mostró una variación mensual del 2,2%, muy por encima del récord del 1,5% respecto a los dos meses anteriores, aunque aún por debajo de los niveles de precierre. Con mayor actividad comercial, la inflación básica se aceleró del 1,6% en mayo al 2,3%. Asimismo, la inflación en los productos estacionales fue de 4,8% (frente a 4,7% en mayo), mientras que los precios regulados siguieron estando limitados por la congelación arancelaria en los servicios públicos y el transporte público y registraron apenas un aumento del 0,8% (-0,1% el mes anterior).

En particular, la partida «Ropa y calzado» registró un aumento del 6,6%, una vez más el mayor efecto en el indicador general del mes (0,59 pp.) A medida que tanto el comercio en línea como las tiendas se abrieron en algunas provincias, se produjeron aumentos de los precios de las prendas estacionales, lo que a su vez explica la mayor parte del aumento de la categoría «estacional». Por otra parte, la inflación registrada en las categorías «Recreación y cultura» (4,2%) y «Equipo para el hogar y mantenimiento» (4,1%) también fue superior a la inflación general impulsada por los aumentos registrados en electrodomésticos, equipos telefónicos y otros equipos duraderos.

La inflación en la categoría de Alimentos y Bebidas fue del 1,0%, ligeramente por encima del 0,7% de mayo, aunque muy por debajo del 3,2% de abril. Además de la introducción del programa «Price-Cap», que obligó a las tiendas a bajar los precios de 2.300 productos que componen la canasta de consumo masivo a los vigentes el 6 de marzo, la inflación en esta área también se vio moderada por la debilidad de la actividad económica y especialmente el consumo privado y un tipo de cambio que, a pesar de haber acelerado su depreciación, sigue actuando como ancla nominal.

El único elemento que tenía asignada la inflación general fue nuevamente «Restaurantes y Hoteles», porque la mayoría de los locales que lo componen permanecieron cerrados. Con todo esto, la inflación de bienes (2,9%) volvió a estar por encima de la de los servicios (0,9%).

Así, en términos interanuales, la inflación nacional se moderó del 43,4% al 42,8%, mientras que la inflación acumulada en lo que va del año ascendió al 13,6% (había sido del 22,4% el año anterior). Por otro lado, en el Gran Buenos Aires la inflación mensual fue de 2,1% y se moderó a 41,3% interanual, mientras que en la Ciudad de Buenos Aires la inflación de CPI-BA fue de 1,4% mensual y 37,4% interanual.

En el futuro, será necesario monitorear lo que sucede con el tipo de cambio que comenzó a reaccionar lentamente en las últimas semanas, mientras que también será esencial ver si el Banco Central decide esterilizar o mantener la emisión de dinero en circulación que está llevando a cabo para compensar la caída de los ingresos y financiar el aumento de los gastos necesarios para mitigar los efectos económicos del bloqueo.

Para julio, estimamos la inflación mensual en 2,5%, impulsada por la flexibilización del bloqueo en el interior del país y también impulsada por el arrastre de junio. La segunda mitad del año parece mucho más desafiante en términos de inflación: esperamos una tasa mensual de inflación más alta, junto con una depreciación más rápida del tipo de cambio, que llevará el récord interanual de diciembre próximo al 40%.

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Tuesday 11th August 2020 at 12:00 ET / 17:00 UK

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Episodio 21 del Podcast la Economía en 3 minutos. Esta semana "El que apuesta al dolar pierde".
La teoría de la piedra en la puerta giratoria de Alberto. Una medida que puede estabilizar las reservas pero con costos onerosos de largo plazo. @prbondnews

https://anchor.fm/andres109/episodes/El-que-apuesta-al-dlar-pierde-eju1ua

Please don't do this. I don't need a dozen tweets on a Sunday morning demanding that I provide analysis. https://twitter.com/mattfishjapan/status/1307712627246735360

Desde 1940, sólo con Frondizi y Menem Argentina vivió una oleada de inversión privada. extranjera y local. Llegaban empresas y multinacionales a instalarse al país.

Hoy vivimos la mayor desinversión de la historia Argentina, empresas de todo porte cierran, quiebran o se van.

Súper cepo: cómo sigue el dólar después de las medidas que tomaron Guzmán-Pesce - Nota que escribí hoy en Clarin 👇con aportes de:
@jorgecarreraok @LaspinaL @Coloboren @FernandoMarull
@lucasllach
https://clar.in/3iNry94?fromRef=twitter

Gracias @sebacampanario por cubrir un tema tan importante que incluso en estos momentos " casi no se habla" @INECOArgentina
https://www.lanacion.com.ar/economia/reservas-cognitivas-en-rojo-la-postergada-economia-de-la-salud-mentale-nid2454523

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